Магическая формула инвестирования Гринблатта

Инвестиционная техника

Инвестирование по магической формуле — это инвестиционная техника, разработанная Джоэлем Гринблаттом (Joel Greenblatt), основанная на принципах стоимостного инвестирования.

Развитие метода

Гринблатт представил магическую формулу в своей книге «The Little Book That Beats the Market», описав метод отбора акций: «дешёвые и хорошие компании» с высокой доходностью по прибыли и высокой рентабельностью инвестированного капитала. Его стратегия также упоминается в книге «The Guru Investor» Джона П. Риза (John P. Reese). Гринблатт рекомендует покупать около 30 «хороших компаний» — дешёвые акции с высокой доходностью по прибыли и высокой рентабельностью капитала. Он описывает это как упрощённую версию стратегии, применяемой Уорреном Баффетом (Warren Buffett) и Чарли Мангером (Charlie Munger) из Berkshire Hathaway.

Формула

Согласно книге Гринблатта 2005 года «The Little Book That Beats the Market» (издательство John Wiley & Sons), он использовал следующие критерии:

• Установить минимальную рыночную капитализацию (обычно более 50 млн долларов).
• Исключить коммунальные и финансовые компании.
• Исключить иностранные компании (American Depositary Receipts).
• Рассчитать доходность по прибыли компании = EBIT / стоимость предприятия.
• Рассчитать рентабельность капитала компании = EBIT / (основные средства + оборотный капитал).
• Ранжировать все компании выше выбранной капитализации по наивысшей доходности по прибыли и наивысшей рентабельности капитала (в процентах).
• Инвестировать в 20–30 компаний с наивысшим рейтингом, накапливая 2–3 позиции в месяц в течение 12-месячного периода.
• Переbalансировать портфель один раз в год, продавая убыточные позиции за неделю до годовщины и прибыльные — за неделю после.
• Продолжать стратегию в долгосрочной перспективе (5–10+ лет).

Критический анализ

Множество исследований подтвердили эффективность «магической формулы» Гринблатта на различных рынках по всему миру. Однако исследования также отмечали повышенную волатильность, краткосрочное отставание от рынка и другие потенциальные риски.

• Исследование 2009 года фондовых рынков скандинавских стран (1998–2008) показало, что формула Гринблатта обеспечивала превышение среднерыночных показателей. Однако авторы рекомендовали использовать формулу как инструмент скрининга, не применяя её догматически, поскольку превышение может объясняться факторами модели оценки капитальных активов и трёхфакторной моделью Фамы–Френча.
• Исследование 2016 года финского фондового рынка показало, что магическая формула «даёт более высокую доходность с поправкой на риск в среднем». Авторы также предположили, что модифицированная версия стратегии Гринблатта, дополнительно учитывающая компании с лучшим, чем в среднем, свободным денежным потоком, лучше всего подходит для растущих рынков.
• Исследование 2016 года выявило возможное подтверждение формулы Гринблатта на бразильском фондовом рынке, но предостерегало: «мы не можем с высокой степенью уверенности утверждать, что стратегия генерирует альфа, и что наши результаты не являются следствием случайности».
• Исследование 2017 года шведского фондового рынка показало, что применение формулы Гринблатта привело к долгосрочному превышению среднерыночных показателей в периоды 2005–2015 и 2007–2017 годов. Авторы также обнаружили, что «магическая формула» была связана с краткосрочным отставанием в некоторые периоды и значительным увеличением волатильности.
• В 2018 году статья, представленная на профессиональной конференции, подтвердила валидность формулы Гринблатта на китайском фондовом рынке.
• Независимый исследователь Роберт Эндрю Мартин (Robert Andrew Martin) провёл бэктест магической формулы инвестирования Гринблатта для американского рынка, опубликованный в июне 2020 года. Его анализ показал, что применение формулы к американским акциям в период 2003–2015 годов дало среднегодовую доходность 11,4%, что превысило среднегодовую доходность S&P 500 в 8,7%. Однако Мартин также обнаружил, что формула немного отставала от S&P 500 в период 2007–2011 годов и даже показывала отрицательные результаты. Кроме того, за весь период 2003–2015 годов стратегия демонстрировала большую волатильность по сравнению с S&P 500. По оценке Мартина, почти 3% превышения были примечательны, хотя это значительно ниже 30% доходности, заявленной в книге Гринблатта. Важно отметить, что Гринблатт и Мартин использовали разные периоды выборки. Кроме того, Мартин выделил наличие «значительного психологического риска», связанного с отставанием после финансового кризиса 2008 года.
• Исследование 2022 года норвежского фондового рынка показало, что магическая формула генерирует избыточную доходность с поправкой на риск. За период выборки (2003–2022) стратегия имела совокупный годовой темп роста 21,56%. Однако эти доходности могут быть недостижимы в реальных условиях из-за влияния транзакционных издержек. Исследование также показало, что магическую формулу можно улучшить, используя операционные денежные потоки вместо EBIT.
• Согласно статье 2022 года, стратегия также превосходит индийский фондовый рынок в период июль 2012 — февраль 2020 года. За этот период средняя доходность портфеля из 30 акций по магической формуле составила 13,9% против 9,3% для индекса BSE Sensex.
• Анализ гонконгского фондового рынка за период 2001–2014 годов показал, что формула Гринблатта была связана с долгосрочным превышением среднерыночных показателей на 6–15% в зависимости от размера компании и других переменных.
• Эмпирическое исследование французского фондового рынка за период 1999–2019 годов показывает, что формула Гринблатта позволяла превосходить рынок на 5–9% в год при использовании различных определений качества.

Сравнение с другими инвестиционными формулами

Исследование 2024 года оценивает формулу для американского рынка за период 1963–2022 годов и сравнивает её с производительностью F-Score Пиотроски (Piotroski F-Score), Acquirer’s Multiple и Conservative Formula. Исследование показывает, что все четыре формулы генерируют значительную номинальную и скорректированную на риск доходность, главным образом обеспечивая эффективное воздействие на хорошо зарекомендовавшие себя факторы стиля. Однако ни одна формула не превосходит последовательно по всем показателям производительности. Хотя Acquirer’s Multiple достигает наивысшей доходности для портфелей верхнего дециля, а Conservative Formula лидирует по альфе CAPM и спреду доходности, магическая формула демонстрирует наивысшую оставшуюся альфу после корректировки на общие факторы.