Greenshoe: механизм стабилизации цены при IPO

Гришу механизм — это специальное договорное положение, которое используется при первичном публичном предложении акций (IPO) для защиты от падения котировок. Данный инструмент позволяет инвестиционному банку-андеррайтеру приобретать до 15% дополнительных акций по цене размещения, обеспечивая стабильность цены на рынке. Механизм снижает риски как для эмитента, так и для инвестиционного банка, гарантируя успешное размещение ценных бумаг.

Договорное положение, позволяющее андеррайтеру приобретать акции зарегистрированного размещения

Greenshoe (Гришу), или оверэллокейшн-клауза, — это термин, обычно используемый для описания специального соглашения при зарегистрированном размещении акций в США, например при первичном публичном предложении (IPO), которое позволяет инвестиционному банку, представляющему андеррайтеров, поддерживать цену акций после размещения без риска для собственного капитала. Это положение кодифицировано в соглашении об андеррайтинге между ведущим андеррайтером, ведущим менеджером и эмитентом (в случае первичных акций) или продавцом (вторичные акции). Положение позволяет андеррайтеру приобрести до 15% дополнительных акций компании по цене размещения.

Термин происходит от названия первой компании, Green Shoe Manufacturing (ныне Stride Rite), которая разрешила андеррайтерам использовать эту практику при IPO.

Использование greenshoe (также известного как «the shoe») при размещении акций широко распространено по двум причинам. Во-первых, это юридический механизм, позволяющий андеррайтеру стабилизировать цену новых акций, что снижает риск их торговли ниже цены предложения сразу после размещения — результат, наносящий ущерб коммерческой репутации как эмитента, так и андеррайтера. Во-вторых, это дает андеррайтерам некоторую гибкость при определении окончательного размера предложения на основе спроса на акции после размещения.

Короткие продажи андеррайтером и стабилизация цены

Клауза greenshoe

Greenshoe обеспечивает первоначальную стабильность и ликвидность публичного предложения.

Рассмотрим пример: компания намеревается продать один миллион акций своих акций при публичном размещении через инвестиционный банк (или группу банков, известную как синдикат), который компания выбрала в качестве андеррайтеров размещения. Акции, предлагаемые на публичную торговлю впервые, называются первичным публичным предложением (IPO). Акции, которые уже торгуются публично, когда компания продает больше своих непубличных акций, называются дополнительным или вторичным предложением.

Андеррайтеры действуют как брокеры этих акций и находят покупателей среди своих клиентов. Цена акций определяется тщательным анализом их стоимости и ожидаемой стоимости. Когда акции начинают торговаться на публичном рынке, ведущий андеррайтер может помочь акциям торговаться на уровне или выше цены предложения.

Когда публичное предложение торгуется ниже цены предложения, говорят, что предложение «сломалось» или «синдикат разрушился». Это может создать впечатление нестабильного или нежелательного предложения, что может привести к дальнейшим продажам и нерешительным покупкам акций. Для управления этой ситуацией андеррайтеры первоначально перепродают («коротко») предложение клиентам на дополнительные 15% от размера предложения (в этом примере 1,15 миллиона акций). Когда предложение оценено и эти 1,15 миллиона акций «вступают в силу» (становятся доступными для публичной торговли), андеррайтеры могут поддерживать и стабилизировать цену предложения (также известную как «синдикатная ставка»), выкупая дополнительные 15% акций (150 000 акций в этом примере) на рынке по цене предложения или ниже. Андеррайтеры могут сделать это без рыночного риска быть «длинными» на эти дополнительные 15% акций на своем счете, так как они просто «закрывают» (закрывают) свою короткую позицию.

Когда спрос на предложение высок, это вызывает рост цены акций и остается выше цены предложения. Если бы андеррайтеры закрыли свою короткую позицию, купив акции на открытом рынке, они понесли бы убыток, покупая акции по более высокой цене, чем цена, по которой они их продали в короткую.

Здесь вступает в игру greenshoe (оверэллокейшн). Компания первоначально предоставила андеррайтерам возможность в соответствии с клаузой greenshoe приобрести у компании до 15% больше акций, чем первоначальный размер предложения по первоначальной цене предложения. Осуществляя greenshoe, андеррайтеры могут закрыть свою короткую позицию, приобретая акции по той же цене, по которой они продали акции в короткую, поэтому андеррайтеры не теряют деньги.

Если андеррайтеры могут выкупить все перепроданные акции по цене предложения или ниже (для поддержки цены акций), то им не нужно будет осуществлять какую-либо часть greenshoe. Если они могут выкупить только часть акций по цене предложения или ниже (потому что акции в конечном итоге поднимаются выше цены предложения), то андеррайтеры осуществят часть greenshoe для покрытия оставшейся короткой позиции. Если андеррайтеры не смогли выкупить какую-либо часть перепроданных акций по цене предложения или ниже («синдикатная ставка») потому что акции немедленно выросли и остались высокими, то они полностью закроют свою 15% короткую позицию, осуществив 100% greenshoe.

Нормативные акты SEC

SEC разрешает андеррайтерам осуществлять голые короткие продажи размещения. Андеррайтеры создают голую короткую позицию либо путем короткой продажи большего количества акций, чем указано в greenshoe, либо путем короткой продажи акций, где нет greenshoe. Теоретически возможно, чтобы андеррайтеры голо продали большой процент предложения. SEC также разрешает синдикату андеррайтеров размещать стабилизирующие ставки на акции на вторичном рынке. Однако андеррайтеры первичных и дополнительных предложений в Соединенных Штатах редко используют стабилизирующие ставки для стабилизации новых выпусков. Вместо этого они занимаются короткой продажей предложения и покупкой на вторичном рынке для стабилизации новых предложений. «Недавно сотрудники SEC узнали, что в США операции по закрытию синдиката заменили (с точки зрения частоты использования) стабилизацию как средство поддержки цен на рынке после размещения. Операции по закрытию синдиката могут быть предпочтительны для управляющих андеррайтеров в первую очередь потому, что они не подлежат ценовым и другим условиям, которые применяются к стабилизации».

Голые короткие продажи и покупки для закрытия синдиката

Единственный способ, которым синдикат андеррайтеров может закрыть голую короткую позицию, — это покупка акций на вторичном рынке. В отличие от акций, проданных в короткую в связи с greenshoe, синдикат андеррайтеров рискует потерять деньги, занимаясь голыми короткими продажами. Если предложение популярно и цена поднимается выше первоначальной цены предложения, синдикат может не иметь выбора, кроме как закрыть голую короткую позицию, купив акции на вторичном рынке по цене выше, чем цена, по которой они продали акции. С другой стороны, если цена предложения падает ниже первоначальной цены предложения, голая короткая позиция дает синдикату большую власть для оказания восходящего давления на выпуск, чем один greenshoe, и эта позиция становится прибыльной для синдиката андеррайтеров.

Риск для инвесторов

Способность андеррайтеров стабилизировать цену акций ограничена как с точки зрения количества акций, которые андеррайтеры продали в короткую, так и с точки зрения времени, в течение которого они выбирают закрытие своих позиций. «Положение M определяет этот тип выкупа акций как операцию по закрытию синдиката и налагает те же требования к раскрытию информации, что и те, которые налагаются на штрафные ставки. Следовательно, инвесторов не нужно информировать о том, что предложение стабилизируется или будет стабилизироваться посредством короткой позиции синдиката. Вместо этого инвесторы должны быть только подвергнуты языку, указывающему на то, что «андеррайтер может осуществлять стабилизирующие операции в связи с размещением ценных бумаг» и характеристике возможных методов стабилизации в разделе «план распределения» проспекта».

SEC в настоящее время не требует, чтобы андеррайтеры публично сообщали о своих коротких позициях или операциях по закрытию коротких позиций. Инвесторы, которые не знают о стабилизирующей деятельности андеррайтеров или которые выбирают инвестирование в то, что они считают стабильным предложением, могут столкнуться с волатильностью, когда андеррайтеры приостанавливают или завершают любую стабилизирующую деятельность. «В самом негативном свете стабилизация цены может рассматриваться как средство передачи риска относительно наивному сегменту инвестиционного населения».

Обратный greenshoe

Обратный greenshoe — это специальное положение в проспекте IPO, которое позволяет андеррайтерам продавать акции обратно эмитенту.

Обратный greenshoe используется для поддержки цены акций в случае, если цена акций падает на вторичном рынке после IPO. В этом случае андеррайтер покупает акции на открытом рынке, а затем продает их обратно эмитенту, стабилизируя цену акций.

В определенных обстоятельствах обратный greenshoe может быть более практичной формой стабилизации цены, чем традиционный метод.

IPO Facebook в 2012 году является примером обратного greenshoe.

Как работает обычный greenshoe

• Обычный greenshoe — это физически расчетное смещение, предоставленное андеррайтеру эмитентом.
• Андеррайтер продал 115% акций и, таким образом, имеет 15% короткую позицию.
• Цена IPO установлена на уровне $10 за акцию.
• Если она падает до $8, андеррайтер не осуществляет greenshoe, вместо этого он покупает акции по $8 на рынке для закрытия своей короткой позиции по $10. Покупка крупного блока акций стабилизирует цену. Андеррайтер получает $2.
• Если цена поднимается до $12, андеррайтер осуществляет greenshoe, покупая акции у эмитента по $10 (минус скидка андеррайтинга) и закрывая свою короткую позицию.

Как работает обратный greenshoe

• Обратный greenshoe предназначен для определенного количества акций (например, 15% от выпущенного количества), удерживаемых андеррайтером «против» эмитента (если первичное предложение) или против основного акционера/ов (если вторичное предложение).
• Андеррайтер продает 100% выпущенных акций.
• Цена IPO установлена на уровне $10 за акцию.
• Если она падает до $8, андеррайтер приобретает X количество акций на рынке, а затем осуществляет greenshoe, покупая акции по $8 на рынке и продавая их обратно эмитенту по $10. Покупка крупного блока акций стабилизирует цену, получая $2 за акцию.
• Если цена поднимается до $12, андеррайтер ни покупает акции, ни осуществляет greenshoe.

Как работает гришу механизм при IPO