MiFID 2: директива о рынках финансовых инструментов

MiFID 2 — это директива Европейского союза (2014/65/EU), которая устанавливает единые правила регулирования рынков финансовых инструментов и инвестиционных услуг. Директива действует с 3 января 2018 года и заменила первую версию MiFID, обеспечивая повышенную защиту инвесторов и прозрачность на финансовых рынках ЕЭЗ. Она применяется во всех государствах-членах ЕС, а также в Исландии, Норвегии и Лихтенштейне.

Право Европейского союза

Директива о рынках финансовых инструментов 2014 (2014/65/EU, известная как MiFID 2) — это директива Европейского союза. Вместе с Регламентом № 600/2014 она создаёт правовую базу для рынков ценных бумаг, инвестиционных посредников и торговых площадок. Директива устанавливает единые правила регулирования инвестиционных услуг в странах Европейской экономической зоны — государствах-членах ЕС, а также Исландии, Норвегии и Лихтенштейне. Её основные цели — повысить конкуренцию и защиту инвесторов, а также создать равные условия для участников рынка инвестиционных услуг. Она отменяет Директиву 2004/39/EC (MiFID 1).

MiFID 1 была краеугольным камнем Плана действий Европейской комиссии в области финансовых услуг, меры которого изменили функционирование рынков финансовых услуг ЕС. Это наиболее значимое законодательство, принятое в рамках процесса Ламфалусси (Lamfalussy), разработанного для ускорения принятия законов на основе четырёхуровневого подхода, рекомендованного Комитетом мудрецов под председательством барона Александра Ламфалусси. Существуют три других «директивы Ламфалусси»: Директива 2003/71/EC (заменена Регламентом (EU) 2017/1129 о проспектах при предложении ценных бумаг или допуске их к торговле на регулируемом рынке), директива о злоупотреблениях на рынке и Директива 2004/109/EC об унификации требований к прозрачности информации об эмитентах.

MiFID 1 сохранила принципы европейского «паспорта» (EU passport), введённого Директивой 93/22/EEC, но ввела концепцию «максимальной гармонизации», которая усилила роль надзора со стороны государства происхождения. Это отличалось от предыдущего законодательства ЕС в области финансовых услуг, основанного на «минимальной гармонизации и взаимном признании». «Максимальная гармонизация» не позволяет государствам быть «сверхэквивалентными» или «позолачивать» требования ЕС в ущерб равным условиям. Другим изменением было упразднение «правила концентрации», которое позволяло государствам-членам требовать от инвестиционных фирм маршрутизировать клиентские ордера через регулируемые рынки.

MiFID 1, реализованная через стандартную процедуру совместного решения Совета ЕС и Европейского парламента, установила детальную нормативную базу. Двадцать статей этой директивы определили технические меры имплементации (Уровень 2). Эти меры были приняты Европейской комиссией на основе технических рекомендаций Комитета европейских регуляторов рынков ценных бумаг и переговоров в Европейском комитете по ценным бумагам под надзором Европейского парламента. Меры имплементации в виде Директивы Комиссии и Регламента Комиссии были официально опубликованы 2 сентября 2006 года.

После первоначальной имплементации MiFID 1 предполагалось пересмотреть. После обширных обсуждений в апреле 2014 года Европейский парламент одобрил MiFID 2 — обновленную версию MiFID 1 — и сопровождающий её Регламент (EU) № 600/2014. Директива и регламент содержат меньше исключений и расширяют сферу действия MiFID 1, охватывая большее количество компаний и финансовых продуктов. MiFID 2 и Регламент (EU) № 600/2014 действуют с 3 января 2018 года.

История и предпосылки

MiFID 1 была предназначена для замены Директивы 93/22/EEC, принятой в 1993 году. Закон создал единый рынок инвестиционных услуг и деятельности, повысивший конкурентоспособность рынков ЕС. Хотя первоначальный закон действительно снизил цены и расширил выбор для инвесторов, слабости в структуре ISD (Investment Services Directive) стали очевидны во время финансового кризиса 2008 года.

MiFID 1 также предусматривала изменения в торговле акциями и устанавливала руководящие принципы использования связанных финансовых инструментов. Закон был введён для снижения системного риска и укрепления существующей защиты инвесторов.

Во время процесса одобрения MiFID 1 предложение Европейской комиссии было рассмотрено Европейским парламентом в марте 2004 года. В апреле 2006 года Комиссия опубликовала ответы на консультации, полученные в 2005 году. В июне 2006 года Комиссия опубликовала новый проект. ЕК и ЕП обсудили предложенные поправки к текстам первого уровня. Последовало второе чтение законодателем обеих сторон.

MiFID 1 была введена в соответствии с процедурой Ламфалусси, разработанной для ускорения принятия законодательства на основе четырёхуровневого подхода, рекомендованного Комитетом мудрецов. Комитет возглавлял барон Александр Ламфалусси. Существуют три других «директивы Ламфалусси»: Директива о проспектах, Директива о злоупотреблениях на рынке и Директива о прозрачности.

Уровень 1

MiFID 1, реализованная через стандартную процедуру совместного решения Совета ЕС и Европейского парламента, устанавливает детальную нормативную базу. Она также вносит изменения в Директивы Совета 85/611/EEC и 93/6/EEC, Директиву 2000/12/EC и отменяет Директиву Совета 93/22/EEC (Investment Services Directive), первоначально принятую в 1993 году.

Уровень 2

Двадцать статей этой директивы определили технические меры имплементации (Уровень 2). Эти меры были приняты Европейской комиссией на основе технических рекомендаций Комитета европейских регуляторов рынков ценных бумаг и переговоров в Европейском комитете по ценным бумагам под надзором Европейского парламента. Меры имплементации в виде Директивы Комиссии и Регламента Комиссии были официально опубликованы 2 сентября 2006 года.

Уровень 3

Тексты уровня 3 — это пояснительные материалы, выпущенные регуляторами и национальными органами, которые излагают подходы регуляторов к толкованию материалов уровней I и II. Обычно они не имеют силы закона, но регуляторы часто требуют объяснений отступлений от их толкования. Тексты уровня 3 иногда называют «мягким правом». ESMA (Европейский орган по ценным бумагам и рынкам) выпустила большое количество текстов уровня 3 по MiFID II в виде документов и вопросов и ответов.

Содержание

Сфера действия

Для определения того, какие фирмы подпадают под действие MiFID 1, а какие нет, директива различает «инвестиционные услуги и деятельность» («основные» услуги) и «вспомогательные услуги» («неосновные» услуги). Более подробная информация об услугах в каждой категории содержится в Приложении 1, разделы A и B MiFID 1.

Если фирма предоставляет инвестиционные услуги и деятельность, она подпадает под действие MiFID 1 в отношении обеих и также вспомогательных услуг (и может использовать паспорт MiFID 1 для предоставления их государствам-членам, отличным от её государства происхождения). Однако если фирма предоставляет только вспомогательные услуги, она не подпадает под действие MiFID 1 и не может воспользоваться паспортом MiFID 1.

MiFID 1 охватывает почти все торгуемые финансовые продукты, кроме определённых валютных операций. Это включает товарные и другие производные инструменты, такие как фрахт, климатические и углеродные производные, которые не охватывались ISD.

Та часть деятельности фирмы, которая не охватывается вышеизложенным, не подпадает под действие MiFID 1.

Консалтинговая компания Celent оценила в 2007 году, что в соответствии с MiFID 1 три крупнейших юрисдикции ЕС — Франция, Германия и Великобритания — потребуют публикации более 100 миллионов дополнительных сделок ежегодно, при этом расходы также будут расти, но более медленными темпами, с 38 миллионов евро в год до близких к 50 миллионам.

Содержание

**Авторизация, регулирование и паспортизация**

Фирмы, подпадающие под действие MiFID 1, будут авторизованы и регулироваться в своём «государстве происхождения» (в целом, стране, в которой они зарегистрированы). После авторизации фирма сможет использовать паспорт MiFID 1 для предоставления услуг клиентам в других государствах-членах ЕС. Эти услуги будут регулироваться государством-членом их «государства происхождения» (тогда как в настоящее время в соответствии с ISD услуга регулируется государством-членом, в котором она предоставляется).

**Категоризация клиентов**

MiFID 1 требует от фирм категоризировать клиентов как «приемлемые контрагенты», профессиональные клиенты или розничные клиенты (они имеют возрастающие уровни защиты). Должны быть установлены чёткие процедуры категоризации клиентов и оценки их пригодности для каждого типа инвестиционного продукта. При этом целесообразность любого инвестиционного совета или предложенной финансовой операции должна быть проверена перед предоставлением.

**Обработка клиентских ордеров**

MiFID 1 содержит требования, касающиеся информации, которая должна быть собрана при принятии клиентских ордеров, обеспечения того, что фирма действует в интересах клиента, и того, как ордера от разных клиентов могут быть объединены.

**Предторговая прозрачность**

MiFID 1 требует, чтобы операторы систем непрерывного сопоставления ордеров предоставляли агрегированную информацию об ордерах по «ликвидным акциям» на пяти лучших ценовых уровнях на стороне покупателя и продавца; для рынков, основанных на котировках, должны быть доступны лучшие предложения и запросы маркет-мейкеров. (Примечание: рассматривается вопрос о расширении этих требований на другие финансовые инструменты. В соответствии со статьёй 65(1) MiFID 1 Европейская комиссия должна была представить отчёт Европейскому парламенту и Совету о расширении требований предторговой и послеторговой прозрачности на операции с финансовыми инструментами, отличными от акций, к октябрю 2007 года.)

**Послеторговая прозрачность**

MiFID 1 требует от фирм публиковать цену, объём и время всех сделок с котируемыми акциями, даже если они исполнены вне регулируемого рынка, если только не выполнены определённые требования для отложенной публикации. (Примечание: см. замечание выше относительно расширения этих требований на другие финансовые инструменты).

**Стимулы и инвестиционные исследования**

Один из наиболее спорных аспектов MiFID 2 заключается в том, что она серьёзно ограничивает возможность управляющих активами получать инвестиционные исследования за счёт комиссий клиентов.

**Лучшее исполнение**

Директива 2014/65/EU требует, чтобы фирмы предпринимали все достаточные шаги для получения наилучшего возможного результата при исполнении ордера клиента. Наилучший возможный результат не ограничивается ценой исполнения, но также включает стоимость, скорость, вероятность исполнения и вероятность расчёта, а также любые другие факторы, считающиеся релевантными. Тест MiFID 2 «все достаточные шаги» устанавливает несколько более высокий стандарт, чем предыдущий стандарт «все разумные шаги» в MiFID 1.

**Систематический внутренний исполнитель**

Систематический внутренний исполнитель — это фирма, которая исполняет ордера своих клиентов против собственного портфеля или против ордеров других клиентов. MiFID 2 будет рассматривать систематических внутренних исполнителей как мини-биржи, поэтому, например, они будут подпадать под требования предторговой и послеторговой прозрачности (см. выше).

Фрагментация рынка

Хотя MiFID 2 была предназначена для повышения прозрачности цен, фрагментация торговых площадок имела непредвиденный эффект. Если раньше финансовое учреждение могло видеть информацию только с одной или двух бирж, теперь оно имеет возможность (а в некоторых случаях обязано) собирать информацию из множества многосторонних торговых площадок, систематических внутренних исполнителей и других бирж со всей Европейской экономической зоны. Это приводит к дополнительному объёму работы для получения преимуществ от прозрачности, которую ввела MiFID 2.

Количество дополнительных источников цен, введённых MiFID 2, означает, что финансовые учреждения должны были искать дополнительные источники данных, чтобы убедиться, что они захватывают как можно больше котировок/сделок. Многочисленные поставщики финансовых данных работали с Совместной рабочей группой MiFID 2 и регуляторами, чтобы убедиться, что они могут помочь финансовым учреждениям справиться с фрагментацией и получить преимущества от повышенной прозрачности, помогая им выполнить свои новые обязательства по отчётности.

Имплементация

MiFID 2 и сопровождающая её директива по имплементации были полностью и своевременно имплементированы с незначительными исключениями. Европейская комиссия опубликовала таблицу имплементации со ссылками на списки национальных положений, которые имплементируют директивы.

Национальные суды играют особенно важную роль в обеспечении соблюдения директивы. Национальные суды должны рассматривать дела, связанные с нарушениями правил MiFID 2, и могут налагать санкции, штрафы и приказывать принять корректирующие меры для обеспечения соответствия. Суды также толкуют, как MiFID 2 должна применяться в конкретных национальных контекстах, таким образом формируя практическое воздействие директивы в различных юрисдикциях. Этот судебный надзор гарантирует, что финансовые учреждения соблюдают высокие стандарты MiFID 2.

Примечательные примеры того, как национальные суды рассматривали несколько дел, связанных с MiFID 2, включают использование Управлением по финансовому поведению Великобритании (FCA) британских судов для обеспечения соблюдения финансовых нормативных актов и дело BaFin v. Deutsche Bank в Германии, которое защитило правила MiFID 2 для немецких финансовых компаний.

Великобритания

Управление по финансовым услугам (FSA), ныне FCA, было органом, ответственным за регулирование индустрии ценных бумаг в Великобритании в период имплементации.

До Brexit FCA Великобритании активно преследовала нарушителей в соответствии с MiFID 2, особенно в отношении точной и своевременной отчётности по сделкам. FCA возбудила многочисленные дела о серьёзных нарушениях MiFID 2 в британских судах, что обычно приводило к наложению штрафов на крупные финансовые учреждения, такие как UBS и Goldman Sachs. Такие учреждения часто признавались судами виновными в неправильной отчётности по миллионам сделок.

После Brexit Великобритания больше не связана MiFID 2. Однако для поддержания стабильности рынка и обеспечения беспрепятственного оказания трансграничных финансовых услуг Великобритания первоначально включила MiFID 2 в своё внутреннее законодательство в соответствии с Законом о выходе из Европейского союза. Таким образом, FCA продолжает обеспечивать соблюдение правил, подобных MiFID, на внутреннем уровне.

Германия

Немецкий финансовый надзорный орган BaFin, прямой филиал Федерального конституционного суда Германии (GFCC) в качестве немецкого национального финансового регулятора, выявил значительные недостатки в системе отчётности по сделкам Deutsche Bank. BaFin наложила штраф в размере 170 000 евро на Deutsche Bank за недостатки в процедурах противодействия отмыванию денег и за неточное представление своих инвестиционных практик в области экологии, социальной ответственности и управления (ESG). Следовательно, через юрисдикцию GFCC BaFin сыграла ключевую роль в обеспечении соблюдения MiFID 2, потребовав от Deutsche Bank провести комплексную перестройку своих процедур отчётности по сделкам для обеспечения будущего соответствия правилам MiFID II.

Франция

Французское правительство имплементировало MiFID 2 путём изменения Французского кодекса денежного обращения и финансов, в частности, ордонансом № 2007-544 от 12 апреля 2007 года и декретами 2007-901 и 2007-904 от 15 мая 2007 года. Управление финансовых рынков (AMF) также применило MiFID 2 к своему Общему регламенту (Règlement Général).

Директива 2014/65/EU / Регламент (EU) № 600/2014

В апреле 2010 года CESR выпустила консультационные документы по пересмотру MiFID 2. Период консультаций был коротким и закончился 31 мая 2010 года. Состоялись открытые слушания в Париже 17 мая 2010 года. Общественные ответы на консультации теперь доступны, хотя ряд учреждений также представили конфиденциальные ответы.

8 декабря 2010 года, после открытого слушания в сентябре 2010 года, Европейская комиссия опубликовала существенную общественную консультацию, касающуюся пересмотра MiFID 2, с сопровождающим пресс-релизом и часто задаваемыми вопросами. Период общественной консультации был запланирован на закрытие 2 февраля 2011 года. 26 мая 2011 года сообщалось, что Комиссия работает над представлением своих предложений до конца 2011 года.

20 октября 2011 года Европейская комиссия приняла формальные предложения по «Директиве о рынках финансовых инструментов, отменяющей MiFID 1 Европейского парламента и Совета» и по «Регламенту о рынках финансовых инструментов», которые также вносили бы изменения в Регламент (EU) № 648/2012 по внебиржевым производным инструментам, центральным контрагентам и хранилищам данных по сделкам.

В марте 2012 года депутат Европейского парламента Маркус Ферберт предложил поправки к предложениям Европейской комиссии, предназначенные для усиления ограничений на высокочастотную торговлю и манипулирование ценами на товары. Официальный ответ Ассоциации финансовых рынков Европы (AFME) на Ферберта особенно отметил озабоченность требованием о том, чтобы все алгоритмы работали непрерывно, так как это исключило бы использование брокерских алгоритмов для исполнения клиентских ордеров. Создание правил Организованной торговой площадки (OTF) также вызвало озабоченность из-за предложенного запрета на собственную торговлю в брокерских сетях кроссинга, что помешало бы брокерам использовать свои пулы для развёртывания риска от имени клиента или самого банка.

MiFID 2 и Регламент (EU) № 600/2014 вступили в силу 2 июля 2014 года. MiFID 2 заменила MiFID 1, которая, в свою очередь, заменила Директиву 93/22/EEC. MiFID 2 дополняется Регламентом (EU) № 600/2014 о рынках финансовых инструментов. Первоначальная дата имплементации государствами-членами была 3 января 2017 года, однако в феврале 2016 года Европейская комиссия отложила это до 3 января 2018 года, чтобы позволить построить ИТ-системы для обеспечения соблюдения нового пакета. Некоторые банки и учреждения выступали за дальнейшую задержку имплементации MiFID 2, поскольку более мелкие организации ещё не были готовы к дополнительным требованиям. Однако MiFID 2 вступила в силу в пересмотренную дату 3 января 2018 года.

Некоторые аналитики считают, что воздействие MiFID 2 приведёт к снижению глобальных расходов на инвестиционные исследования на целых 1,5 миллиарда долларов ежегодно, когда правила вступят в силу.

В течение нескольких дней после вступления в силу Intercontinental Exchange объявила о планах передачи торговли 245 контрактами на энергетические фьючерсы из Лондона в США, поставив операции под надзор американских, а не европейских регуляторов.

К 3 марта 2021 года Европейская комиссия должна была представить отчёт Европейскому парламенту и Совету о функционировании директивы. Это охватит широкий спектр вопросов, включая воздействие требований, касающихся алгоритмической торговли, и развитие цен на данные предторговой и послеторговой прозрачности. Европейский орган по ценным бумагам и рынкам должен был оказать поддержку Комиссии в этом упражнении.

Что такое MiFID 2 и её основные положения