Пузырь на рынке жилья: определение и индикаторы

Пузырь на рынке жилья — это явление, при котором цены на недвижимость резко возрастают, а затем так же резко падают. Такие пузыри финансируются кредитами и оказывают наибольшее влияние на реальную экономику среди всех финансовых пузырей. В этой статье разберёмся, как они формируются и какие последствия несут для экономики.

Пузырь на рынке жилья (или пузырь цен на жилье) — один из нескольких типов пузырей цен на активы, которые периодически возникают на рынке. Основная концепция пузыря на рынке жилья аналогична другим пузырям активов и состоит из двух основных фаз. Сначала происходит период, когда цены на жилье резко растут, движимые инвестициями в недвижимость. Во второй фазе цены на жилье резко падают, делая жилье более доступным. Пузыри на рынке жилья обычно оказывают наибольшее влияние на реальную экономику среди всех пузырей активов, поскольку они финансируются за счет кредитов, в них участвует большое количество домохозяйств, а не только инвесторы, и эффект благосостояния от жилья обычно больше, чем от других финансовых активов.

Определение пузыря на рынке жилья

Большинство научных работ о пузырях на рынке жилья используют стандартные определения цен активов. Существует множество определений пузырей. Большинство из них — нормативные определения, такие как определение Джозефа Стиглица (Joseph Stiglitz, 1990), которые пытаются описать пузыри как периоды спекуляции или утверждают, что пузыри включают цены, которые нельзя оправдать фундаментальными факторами. Примеры включают работы Palgrave (1926), Flood и Hodrick (1990), Роберта Шиллера (Robert J. Shiller, 2005), Smith и Smith (2006) и Cochrane (2010).

Определение Стиглица звучит так: «…основная идея проста: если причина высокой цены сегодня только в том, что инвесторы верят, что цена продажи будет высокой завтра — когда «фундаментальные» факторы не оправдывают такую цену — то пузырь существует».

Линд (Lind, 2009) утверждал, что нам нужно новое определение пузырей цен на рынке жилья — определение «анти-Стиглица». Его точка зрения заключается в том, что традиционные определения, такие как определение Стиглица (1990), в которых пузыри возникают из-за того, что цены не определяются фундаментальными факторами, проблематичны. Это происходит в первую очередь потому, что понятие «фундаментальные факторы» расплывчато, но также потому, что такие номинальные определения обычно не охватывают весь эпизод пузыря — как рост, так и падение цены.

Линд утверждает, что решение состоит в определении пузыря путем сосредоточения только на конкретном развитии цен, а не на причинах этого развития. Общее определение пузыря будет просто:

«Пузырь существует, если (реальная) цена актива сначала резко возрастает в течение нескольких месяцев или лет, а затем почти сразу же резко падает».

Вдохновленные работой Линда (2009), Оуст и Храфнкельссон (Oust и Hrafnkelsson, 2017) создали следующее определение пузыря на рынке жилья: «Крупный пузырь на рынке жилья характеризуется резким ростом реальных цен минимум на 50% в течение пятилетнего периода или на 35% в течение трехлетнего периода, за которым следует немедленное резкое падение цен минимум на 35%. Небольшой пузырь характеризуется резким ростом реальных цен минимум на 35% в течение пятилетнего периода или на 20% в течение трехлетнего периода, за которым следует немедленное резкое падение цен минимум на 20%».

Определение пузырей на рынке жилья

Пузыри на рынке жилья и переоценка на рынке жилья

Переоценку можно считать необходимым, но недостаточным показателем существования пузыря. Переоценка определяется более широко, чем пузырь. Актив может быть переоценен без наличия пузыря, но вы не можете иметь (положительный) пузырь без переоценки. Переоценка или недооценка может быть просто определена как отклонение от равновесной цены. ДиПаскуале и Уитон (DiPasquale и Wheaton, 1994) говорят, что:

«Действительно, похоже, что нормально, когда цены на жилье отклоняются от фундаментальной стоимости или равновесной цены, поскольку рынки жилья очищаются постепенно, а не быстро в краткосрочном периоде».

Майер (Mayer, 2011) исследовал пузыри цен на жилье и обнаружил, что исследователи в основном используют три подхода при изучении того, как цены на жилье отличаются от равновесия.

Во-первых, существует финансовый метод, при котором цена жилья равна дисконтированной будущей арендной плате. Это следует той же логике при оценке акций; цена акции равна дисконтированной сумме всех будущих дивидендов. Идея состоит в том, что стоимость акции равна дисконтированным дивидендам. Коэффициент цена-арендная плата и пользовательская стоимость жилья — это методы, которые подпадают под этот метод.

Второй подход заключается в сравнении затрат на строительство новых жилищ с фактическими ценами на жилье сегодня. Большая часть метода расчета затрат на строительство основана на теории кривых спроса и предложения. Если спрос низкий, это приводит к более низким ценам на жилье и меньшему строительству новых домов. Глезер и Гиурко (Glaeser и Gyourko, 2005) указывают, что рынок жилья характеризуется изломанной кривой предложения, которая весьма эластична, когда цены находятся на уровне затрат на строительство или выше. В противном случае кривая предложения весьма неэластична. Жилье можно строить довольно быстро, но поскольку жилье — это долговечный товар, старое жилье не исчезает быстро. Таким образом, цены на жилье на рынках с низким или отрицательным ростом спроса ограничены затратами на строительство. Коэффициент цена-стоимость строительства и коэффициент цена-стоимость строительства — это методы, которые подпадают под этот метод.

Последний подход Майера (2011) заключается в использовании комбинации доступности цен на жилье для получения модели равновесия. Часто цены на жилье сравниваются с доходом (доход используется как переменная-заместитель для доступности). Если цены на жилье слишком высокие, домохозяйства не могут позволить себе тот же уровень жилищных услуг (доступность). Симметрично, когда цены на жилье низкие, домохозяйства могут позволить себе более высокий уровень жилищных услуг. Коэффициент цена-доход, коэффициент цена-заработная плата, коэффициент цена-доход домохозяйства — это примеры этого метода. Существует также набор различных индексов доступности жилья, которые рассматривают развитие процентных платежей к доходу или стоимости ипотеки к доходу.

Помимо использования равновесия цен на жилье на основе экономических показателей, также возможно использовать статистические методы для определения долгосрочного тренда цен, например HP-фильтр.

Контрольный список пузырей Шиллера (2010)

• Резкий рост цены актива, такого как недвижимость или акции
• Большой общественный интерес к этому росту
• Сопровождающееся медийное внимание
• Истории о людях, зарабатывающих большие деньги, вызывающие зависть у других
• Растущий интерес к классу активов среди широкой публики
• Теории «новой эры» для оправдания беспрецедентного роста цен
• Снижение стандартов кредитования

Группы индикаторов пузыря на рынке жилья Линда (2009)

• Процентные платежи в отношении дохода для покупателей жилья

• Номинальные процентные платежи в отношении дохода растут
• Номинальные процентные платежи в отношении дохода росли бы, если бы применялись исторические уровни процентных ставок
• Реальные процентные платежи в отношении дохода растут
• Реальные процентные платежи в отношении дохода росли бы, если бы применялись исторические уровни процентных ставок

• Предложение жилья

• Чем легче увеличить предложение, тем более вероятно, что рост цены является частью пузыря

• Ожидания покупателей относительно цен

• Покупатели ожидают, что цены продолжат расти или стабилизируются на уровне, намного превышающем исторические тренды
• Покупатели верят, что даже в среднесрочной перспективе (три-пять лет) инвестирование в жилье почти безрисково

• Готовность покупателей к риску и нетерпение

• Люди становятся собственниками в более раннем возрасте или на более высоком уровне качества
• Покупатели склонны выбирать более рискованные варианты финансирования, чем раньше
• Покупатели амортизируют меньше, чем раньше

• Поведение банков

• Банки увеличивают или по крайней мере не снижают коэффициенты кредит-стоимость для покупателей на рынке жилья при росте цен
• Банки становятся более либеральны при оценке кредитоспособности домохозяйств

• Спекулятивное поведение

• Большая доля покупателей жилья, чем обычно, планируют продать его довольно быстро

Другие индикаторы пузыря на рынке жилья

• Цены на жилье в сравнении с коэффициентом вакантности. Большое количество вакантных помещений оказывает понижательное давление на цены, поскольку в этом случае предложение превышает спрос. Альтернативно — противоположное: коэффициент занятости.
• Реальные цены на жилье в сравнении с демографией. Если происходит чистый приток жильцов, стоимость жилья можно ожидать, что будет расти.
• Цены на жилье в сравнении с ВВП можно использовать, если данные о доходе недоступны, поскольку изменения ВВП и дохода можно ожидать, что будут коррелировать.
• Коэффициент кредит-стоимость (LTV) — хороший показатель риска как для кредитора, так и для заемщика. Чем выше коэффициент, тем выше риск.
• Коэффициент обслуживания долга или коэффициент покрытия долга (DSCR), то есть отношение средств, доступных для выплаты процентов и основной суммы. Это считается хорошим показателем уровня риска.
• Соотношение между кредитом и располагаемым доходом не должно меняться со временем. Увеличение выше долгосрочного среднего значения указывает на то, что рынок может быть переоценен.
• Цены на жилье в сравнении с процентными ставками. Если процентные ставки растут, владение недвижимостью станет дороже, и для компенсации более высокой пользовательской стоимости можно ожидать, что цена упадет.
• Высокий и растущий рост цен на жилье.

Исторические пузыри на рынке жилья

Крупные пузыри на рынке жилья в странах ОЭСР 1970–2015

Таблица взята из работы Оуста и Храфнкельссона (2017) и составлена с использованием их определения пузыря. Набор данных состоит из квартальных реальных цен для 20 стран ОЭСР с 1970 по 2015 год. Продолжительность — это количество кварталов с момента последней поворотной точки (или с начала серии данных). Совокупное изменение цены — это совокупное изменение цены за период. *Совокупное изменение цены рассчитывается с начала периода до пика.

Небольшие пузыри на рынке жилья в странах ОЭСР 1970–2015

Таблица взята из работы Оуста и Храфнкельссона (2017) и составлена с использованием их определения пузыря. Набор данных состоит из квартальных реальных цен для 20 стран ОЭСР с 1970 по 2015 год. Продолжительность — это количество кварталов с момента последней поворотной точки (или с начала серии данных). Совокупное изменение цены — это совокупное изменение цены за период. *Совокупное изменение цены рассчитывается с начала периода до пика.

По странам

• Пузырь на рынке недвижимости в Австралии — продолжается в настоящее время
• Пузырь на рынке жилой недвижимости в России 2020–2022 — продолжается в настоящее время
• Пузырь на рынке жилья в странах Балтии
• Пузырь на рынке недвижимости в Великобритании
• Пузырь на рынке недвижимости в Канаде — продолжается в настоящее время
• Пузырь на рынке недвижимости в Китае – 2005–2011
• Пузырь на рынке недвижимости в Дании – 2001–2006
• Пузырь на рынке недвижимости в Ирландии – 1999–2006
• Пузырь цен на активы в Японии – 1986–1991
• Пузырь на рынке жилья в Ливане
• Пузырь на рынке недвижимости в Новой Зеландии — продолжается в настоящее время
• Пузырь на рынке недвижимости в Польше – 2002–2008
• Пузырь на рынке недвижимости в Румынии
• Пузырь на рынке недвижимости в Испании – 1985–2008
• Пузырь на рынке жилья в США – 1997–2006

Что такое пузырь на рынке жилья и как он развивается