Двойные кризисы: банковские и валютные

Двойные кризисы представляют собой одновременные кризисы в банковском секторе и валютной сфере, которые создают «порочный круг» и наносят значительный ущерб экономике. Финансовая либерализация и слабые макроэкономические показатели являются основными причинами таких кризисов, которые были особенно распространены в 1990-х годах.

Одновременные кризисы в банковском секторе и валютной сфере

В экономике двойные кризисы, также называемые кризисом платёжного баланса, представляют собой одновременные кризисы в банковском секторе и валютной сфере. Термин был введён в конце 1990-х годов экономистами Грасиелой Каминским (Graciela Kaminsky) и Кармен Райнхарт (Carmen Reinhart) после серии подобных кризисов по всему миру.

Взаимосвязь между банковскими и валютными кризисами

Волна двойных кризисов в 1990-х годах, начавшаяся с мексиканского кризиса 1994 года, известного также как «кризис текилы», продолжившаяся азиатским финансовым кризисом 1997 года и российским финансовым кризисом 1998 года, вызвала огромную дискуссию о связях между банковскими и валютными кризисами. Хотя литература по финансовым кризисам предложила несколько теоретических экономических моделей, пытающихся объяснить связи между этими двумя типами кризисов, направление причинно-следственной связи оставалось неясным. Одна группа исследователей утверждала, что валютные кризисы могут вызывать банковские кризисы, другая — что проблемы в банковском секторе могут привести к валютным кризисам. Кроме того, третья группа учёных отстаивала идею об отсутствии причинно-следственной связи между банковскими и валютными кризисами, утверждая, что оба типа кризисов вызваны общими факторами.

Чтобы разрешить эту неопределённость в теории, Каминский и Райнхарт (1999) провели обширное эмпирическое исследование 20 стран за 25-летний период и обнаружили, что проблемы в банковском секторе не только обычно предшествуют валютному кризису, но и помогают его предсказать. Валютный кризис, в свою очередь, не помогает предсказать начало банковского кризиса, но помогает предсказать его пик. То есть, хотя валютный кризис не вызывает начало банковского кризиса, кризис платёжного баланса может углубить существующий банковский кризис, создавая таким образом «порочный круг». Этот результат подтверждается Голдстейном (2005), который обнаружил, что при наличии стратегических дополнительностей между спекулянтами и кредиторами в модели увеличение вероятности одного типа кризиса генерирует увеличение вероятности другого типа. Этот «порочный круг» ответствен за серьёзность двойных кризисов по сравнению с единичными кризисами, приводя к гораздо более высоким фискальным издержкам для затронутой экономики.

Финансовая либерализация

С одной стороны, частота валютных кризисов была относительно постоянной во времени, с другой стороны, относительная частота отдельных банковских и двойных кризисов значительно возросла, особенно в 1980-х и 1990-х годах. Фактически, в 1970-х годах, когда финансовые рынки были строго регулируемы, банковские кризисы были редкостью, но по мере того как мир пережил несколько эпизодов финансовой либерализации, количество банковских кризисов увеличилось более чем в четыре раза, дав начало феномену «двойных кризисов».

Голдфайн и Вальдес (1997) предоставляют теоретическую поддержку этой идее, показывая, что финансовые посредники (которые возникли бы в результате финансовой либерализации) могут генерировать крупные притоки капитала, а также увеличивать риск массивных оттоков капитала, что может привести к более высокой вероятности двойных кризисов. Более того, в выборке с 1970 по 1995 год Каминский и Райнхарт (1999) документировали, что большинство двойных кризисов произошли в результате событий финансовой либерализации. Более конкретно, закономерность показывает, что финансовая либерализация обычно предшествовала банковским кризисам (это произошло в 18 из 26 банковских кризисов в выборке!), которые в большинстве случаев сопровождались валютными кризисами, завершая связь между финансовой либерализацией и двойными кризисами и, таким образом, указывая на возможные общие причины банковских и кризисов платёжного баланса.

Экономические фундаментальные показатели

Поскольку одна группа литературы по валютным кризисам утверждает, что некоторые из этих событий фактически являются самоисполняющимися кризисами, эта идея могла бы естественным образом расшириться на двойные кризисы. Однако связь между финансовой либерализацией и двойными кризисами даёт подсказку о том, какие экономические фундаментальные показатели могли бы быть общими причинами обоих типов кризисов. В этом духе Каминский и Райнхарт (1999) проанализировали поведение 16 макроэкономических и финансовых переменных во время кризисов, стремясь выявить любую закономерность, которая указывала бы на то, что данная переменная является хорошим сигналом для возникновения таких кризисов. То есть целью было создать сигналы, которые, превышая определённый порог, предупредили бы политиков о предстоящих кризисах, чтобы предотвратить их возникновение (или по крайней мере уменьшить их последствия) путём использования надлежащей экономической политики.

Результаты показывают, что существует несколько «хороших» сигналов для обоих типов кризисов, причём переменные, связанные со счётом операций с капиталом (валютные резервы и дифференциал реальной процентной ставки), финансовой либерализацией (мультипликатор M2 и реальная процентная ставка) и текущим счётом (экспорт и условия торговли), являются лучшими сигналами, а фискальная переменная (дефицит бюджета/ВВП) — худшим сигналом. Все упомянутые переменные, определённые как хорошие индикаторы, подали предкризисный сигнал по крайней мере в 75% кризисов, достигая 90% для некоторых переменных, в то время как фискальная переменная подала сигнал только в 28% кризисов. Фактически, реальная процентная ставка подала сигнал для 100% банковских кризисов, что поддерживает идею о том, что финансовая либерализация может вызвать банковские кризисы, поскольку финансовая дерегуляция связана с высокими процентными ставками.

Переменные реального сектора (объём производства и цены акций) представляют интересный случай, так как они не являются очень хорошими сигналами для валютных кризисов, но являются отличными сигналами для банковских кризисов, предполагая, что разрыв пузырей цен на активы и банкротства, связанные с экономическими спадами, похоже, связаны с проблемами в отечественной финансовой системе.

Вкратце, они обнаруживают, что большинство кризисов демонстрируют несколько слабых экономических фундаментальных показателей до своего разрыва, что приводит к выводу, что они в основном вызваны макроэкономическими/финансовыми факторами, и что самоисполняющиеся кризисы кажутся очень редкими. Более того, большинство сигналов (13 из 16) работали лучше в отношении двойных кризисов, чем к единичным валютным кризисам, что может частично объяснить большую серьёзность двойных кризисов по сравнению с единичными кризисами, поскольку в этих случаях наблюдается большая нестабильность макро/финансовых переменных.

Развивающиеся рынки в сравнении с развитыми экономиками

Политические меры по снижению риска двойных кризисов

В течение последних трёх десятилетий XX века развивающиеся и страны с формирующимися рынками страдали от банковских и валютных кризисов чаще, чем развитые экономики. Открытость развивающихся рынков международным потокам капитала, наряду с либерализованной финансовой структурой, сделала их более уязвимыми для двойных кризисов. С другой стороны, из-за упомянутого выше механизма порочного круга, по крайней мере в финансово либерализованных развивающихся рынках, политические меры, принимаемые для предотвращения банковского кризиса, имеют дополнительное преимущество снижения вероятности валютного кризиса, а политические меры, принимаемые для предотвращения кризиса платёжного баланса, могут также снизить вероятность банковского кризиса или по крайней мере уменьшить его серьёзность, если такой кризис действительно произойдёт. То есть меры, которые снижают подверженность и повышают доверие к банковскому сектору, могут снизить стимулы для бегства капитала (и последующих девальваций валюты), в то время как надёжная политика, направленная на содействие стабильности обменного курса, может повысить стабильность отечественных банковских учреждений, что снижает вероятность банковского кризиса. Таким образом, поскольку экономики развивающихся рынков пережили серьёзные кризисы в 1980-х и 1990-х годах, они разработали (в целом) более регулируемые банковские системы в 2000-х годах в качестве превентивной меры, став таким образом менее подверженными банковским (и, следовательно, двойным) кризисам, чем раньше.

Финансовый кризис 2008 года в развитых экономиках

До финансового кризиса 2008 года существовало убеждение, что для развитых экономик дестабилизирующие, систематические, многостраничные финансовые кризисы были пережитком прошлого, который не повторится. Эти экономики фактически переживали период «Великого умеренения», термин, введённый Стоком и Ватсоном (2002) в отношении снижения волатильности колебаний деловых циклов, который можно было увидеть в данных с 1980-х годов. Однако вывод некоторых экономистов о том, что эти страны теперь защищены от таких кризисов, был необоснованным. Роберт Лукас-младший (Robert Lucas Jr.), лауреат Нобелевской премии по экономике 1995 года, например, сказал, что «центральная проблема предотвращения депрессии была решена в практических целях». Полагаясь на это неправильное представление, развитые экономики занялись чрезмерным финансовым риском, позволив значительную дерегуляцию своих банковских систем, что сделало их более уязвимыми для банковских кризисов.

Как позже показали Райнхарт и Рогофф (2008), эта идея была близорука, потому что эти страны принимали во внимание только очень короткий и недавний образец кризисов; все исследования проводились с использованием данных, начиная с 1970-х годов. Используя данные о банковских кризисах, восходящих либо к 1800 году, либо к году независимости каждой страны, в зависимости от того, что наступит раньше, они показали, что банковские кризисы давно являются «беспристрастной угрозой» в том смысле, что частота банковских кризисов оказывается примечательно сходной в странах с высоким доходом и странах со средним и низким доходом. И, что более удивительно, существуют качественные и количественные параллели между различными группами доходов. Кроме того, более тщательный анализ показал бы, что даже в 1990-х годах в развитых экономиках происходили банковские кризисы, такие как кризисы в скандинавских странах (системный кризис, затронувший Финляндию, Норвегию и Швецию), в Японии и в Греции, что показывает, что идея «иммунитета к кризисам» была очень слабо обоснована.

Из-за финансового кризиса 2008 года мировая банковская система рухнула, вызвав гораздо более серьёзные последствия для развитых экономик, чем для развивающихся рынков, благодаря их менее регулируемым банковским системам. Развивающиеся рынки показали гораздо более быстрое восстановление после кризиса, в то время как несколько развитых экономик столкнулись с глубокими и длительными рецессиями. Однако большинство этих серьёзных банковских кризисов в развитых странах не сопровождались валютными кризисами (исключением была Исландия, пережившая огромную девальвацию валюты). Это было вероятно связано с невозможностью нескольких наиболее пострадавших стран (членов еврозоны, таких как Греция, Португалия, Ирландия и Испания) использовать обменный курс валюты в качестве инструмента политики из-за валютного союза Европейского союза, в котором члены используют общую валюту — евро. Это не позволило им девальвировать свою валюту, чтобы смягчить влияние негативных шоков и восстановить баланс текущего счёта, что в конечном итоге способствовало европейскому кризису суверенного долга. Ещё одной причиной того, что валютные кризисы обычно не следовали за банковскими коллапсами, была вероятно практика «долларизации обязательств», применяемая некоторыми странами, поскольку в этом случае девальвация валюты вызвала бы значительное увеличение отношения суверенного долга к ВВП, так как долг такой страны был бы номинирован в долларах США (или другой иностранной валюте), в то время как её активы были номинированы в местной валюте.

Что такое двойные кризисы и как они развиваются