Валютные резервы: определение, назначение и управление

Валютные резервы — это активы, которые центральные банки накапливают для управления экономикой и обеспечения финансовой стабильности страны. Они включают иностранную валюту, золото и ценные бумаги, которые используются для поддержки национальной экономики в периоды кризисов и влияния на платёжный баланс. Понимание роли валютных резервов важно для осознания того, как государства управляют своей экономической безопасностью.

Денежные средства, которые центральный банк держит для погашения долгов при необходимости

Валютные резервы (также называемые форекс-резервами или FX-резервами) — это наличные деньги и другие резервные активы, такие как золото и серебро, которые хранит центральный банк или другой денежный орган. Они предназначены главным образом для балансирования платёжного баланса страны, влияния на обменный курс национальной валюты и поддержания доверия к финансовым рынкам. Резервы хранятся в одной или нескольких резервных валютах, в основном в американских долларах и в меньшей степени в евро.

Активы валютных резервов могут включать банкноты, банковские депозиты и государственные ценные бумаги резервной валюты, такие как облигации и казначейские векселя. Некоторые страны хранят часть своих резервов в золоте, а специальные права заимствования также считаются резервными активами. Часто для удобства наличные деньги или ценные бумаги остаются в центральном банке резервной валюты, а «активы» иностранного государства просто помечаются как принадлежащие ему, не покидая хранилища этого банка. Время от времени они могут быть физически перемещены в страну происхождения или в другую страну.

Обычно проценты не выплачиваются на иностранную наличность и золото, но центральный банк обычно получает доход от государственных ценных бумаг. Центральный банк может получить прибыль от девальвации иностранной валюты или понести убыток от её переоценки. Центральный банк также несёт альтернативные издержки от хранения резервных активов (особенно наличности) и от их хранения, обеспечения безопасности и т. д.

Определение

Валютные резервы также известны как резервные активы и включают иностранные банкноты, иностранные банковские депозиты, иностранные казначейские векселя, краткосрочные и долгосрочные иностранные государственные ценные бумаги, а также золотые резервы, специальные права заимствования (СДР) и позиции резервов в Международном валютном фонде (МВФ).

В счётах центрального банка валютные резервы называются резервными активами в счёте капитала платёжного баланса и могут быть обозначены как резервные активы в активах по функциональной категории. С точки зрения классификации финансовых активов резервные активы можно классифицировать как золотые слитки, неразмещённые счета золота, специальные права заимствования, валюту, позицию резервов в МВФ, межбанковскую позицию, другие трансферабельные депозиты, другие депозиты, долговые ценные бумаги, кредиты, акции компаний (котируемые и некотируемые), доли инвестиционных фондов и другие финансовые контракты. В обязательствах международной инвестиционной позиции нет аналога резервным активам. Обычно, когда денежный орган страны имеет какое-либо обязательство, оно включается в другие категории, такие как «прочие инвестиции». В балансе центрального банка валютные резервы являются активами наряду с внутренним кредитом.

Назначение

Обычно одной из критических функций центрального банка страны является управление резервами, чтобы обеспечить контроль над адекватными иностранными активами для достижения национальных целей. Эти цели могут включать:

• поддержку и сохранение доверия к национальной денежно-кредитной политике и политике управления обменным курсом,
• ограничение внешней уязвимости перед кризисами или когда доступ к заимствованиям ограничен, и при этом:
• обеспечение уверенности рынков,
• демонстрация обеспечения национальной валюты,
• помощь правительству в удовлетворении потребностей в иностранной валюте и выполнении внешних долговых обязательств,
• поддержание резерва на случай национальных бедствий или чрезвычайных ситуаций.

Резервные активы позволяют центральному банку покупать национальную валюту, которая считается обязательством для центрального банка (поскольку он выпускает деньги или фиатную валюту как расписки). Таким образом, количество валютных резервов может меняться по мере реализации центральным банком денежно-кредитной политики, но эта динамика должна анализироваться в контексте уровня мобильности капитала, режима обменного курса и других факторов. Это известно как триллемма или невозможная троица. Следовательно, в мире с совершенной мобильностью капитала страна с фиксированным обменным курсом не смогла бы проводить независимую денежно-кредитную политику.

Центральный банк, выбравший политику фиксированного обменного курса, может столкнуться с ситуацией, когда предложение и спрос будут стремиться снизить или повысить стоимость валюты (увеличение спроса на валюту будет стремиться повысить её стоимость, а снижение — понизить), и поэтому центральный банк должен будет использовать резервы для поддержания фиксированного обменного курса. При совершенной мобильности капитала изменение резервов является временной мерой, поскольку фиксированный обменный курс привязывает национальную денежно-кредитную политику к политике страны базовой валюты. Следовательно, в долгосрочной перспективе денежно-кредитная политика должна быть скорректирована, чтобы быть совместимой с политикой страны базовой валюты. Без этого страна будет испытывать отток или приток капитала. Фиксированные привязки обычно использовались как форма денежно-кредитной политики, поскольку привязка национальной валюты к валюте страны с более низким уровнем инфляции обычно должна обеспечить сходимость цен.

В режиме чистого плавающего обменного курса центральный банк не вмешивается в динамику обменного курса; следовательно, обменный курс определяется рынком. Теоретически в этом случае резервы не требуются. Обычно используются другие инструменты денежно-кредитной политики, такие как процентные ставки в контексте режима таргетирования инфляции. Милтон Фридман (Milton Friedman) был сильным сторонником плавающих обменных курсов, поскольку считал, что независимая денежно-кредитная (и в некоторых случаях фискальная) политика и открытость счёта капитала более ценны, чем фиксированный обменный курс. Кроме того, он ценил роль обменного курса как цены. Фактически он считал, что иногда может быть менее болезненно и, следовательно, желательно корректировать только одну цену (обменный курс), чем весь набор цен товаров и заработной платы в экономике, которые менее гибкие.

Смешанные режимы обменного курса («грязные плавания», целевые диапазоны или аналогичные вариации) могут требовать использования валютных операций для поддержания целевого обменного курса в установленных пределах, как и режимы фиксированного обменного курса. Как видно выше, существует тесная связь между политикой обменного курса (и, следовательно, накоплением резервов) и денежно-кредитной политикой. Валютные операции могут быть стерилизованы (их влияние на денежное предложение нейтрализуется другими финансовыми операциями) или нестерилизованы.

Нестерилизация вызовет расширение или сокращение количества национальной валюты в обращении и, следовательно, напрямую повлияет на инфляцию и денежно-кредитную политику. Например, для поддержания того же обменного курса при повышенном спросе центральный банк может выпустить больше национальной валюты и купить иностранную валюту, что увеличит сумму иностранных резервов. Поскольку (если нет стерилизации) денежное предложение увеличивается (деньги «печатаются»), это может вызвать внутреннюю инфляцию. Кроме того, некоторые центральные банки могут позволить обменному курсу повыситься для контроля инфляции, обычно через удешевление торгуемых товаров.

Поскольку количество иностранных резервов, доступных для защиты слабой валюты (валюты с низким спросом), ограничено, валютный кризис или девальвация могут быть результатом. Для валюты с очень высоким и растущим спросом иностранные резервы теоретически могут непрерывно накапливаться, если вмешательство стерилизуется через операции на открытом рынке, чтобы предотвратить рост инфляции. С другой стороны, это дорого, поскольку стерилизация обычно осуществляется инструментами государственного долга (в некоторых странах центральные банки не имеют права самостоятельно выпускать долг).

На практике немногие центральные банки или валютные режимы работают на таком упрощённом уровне, и многочисленные другие факторы (внутренний спрос, производство и производительность, импорт и экспорт, относительные цены товаров и услуг и т. д.) будут влиять на конечный результат. Кроме того, гипотеза о том, что мировая экономика работает в условиях совершенной мобильности капитала, явно ошибочна.

В результате даже те центральные банки, которые строго ограничивают валютные вмешательства, часто признают, что валютные рынки могут быть волатильными и могут вмешиваться, чтобы противодействовать разрушительным краткосрочным движениям (которые могут включать спекулятивные атаки). Таким образом, вмешательство не означает, что они защищают определённый уровень обменного курса. Следовательно, чем выше резервы, тем выше способность центрального банка сглаживать волатильность платёжного баланса и обеспечивать сглаживание потребления в долгосрочной перспективе.

Накопление резервов

После окончания Бреттон-Вудской системы в начале 1970-х годов многие страны приняли плавающие обменные курсы. Теоретически резервы не требуются при таком типе режима обменного курса; таким образом, ожидаемой тенденцией должно быть снижение иностранных резервов. Однако произошло противоположное, и иностранные резервы показывают сильный восходящий тренд. Резервы росли быстрее, чем валовой внутренний продукт (ВВП) и импорт во многих странах. Единственное соотношение, которое относительно стабильно, — это иностранные резервы к M2. Ниже приведены некоторые теории, которые могут объяснить эту тенденцию.

Теории

Сигнализирование или индикатор уязвимости

Агентства кредитного рейтинга и международные организации используют коэффициенты резервов к другим переменным внешнего сектора для оценки внешней уязвимости страны. Например, Статья IV от 2013 года использует общий внешний долг к валовым международным резервам, валовые международные резервы в месяцах перспективного импорта товаров и услуг к широким деньгам, широкие деньги к краткосрочному внешнему долгу и краткосрочный внешний долг к краткосрочному внешнему долгу на основе остаточного срока погашения плюс дефицит текущего счёта. Поэтому страны с аналогичными характеристиками накапливают резервы, чтобы избежать негативной оценки финансовым рынком, особенно при сравнении с членами группы сравнения.

Предупредительный аспект

Резервы используются как сбережения на потенциальные времена кризисов, особенно кризисов платёжного баланса. Первоначальные опасения были связаны с текущим счётом, но это постепенно изменилось, включив также потребности финансового счёта. Кроме того, создание МВФ рассматривалось как ответ на необходимость стран накапливать резервы. Если конкретная страна страдает от кризиса платёжного баланса, она могла бы занять у МВФ. Однако процесс получения ресурсов от Фонда не является автоматическим, что может вызвать проблемные задержки, особенно когда рынки находятся в стрессе. Поэтому Фонд служит только поставщиком ресурсов для долгосрочных корректировок. Кроме того, когда кризис носит обобщённый характер, ресурсов МВФ может оказаться недостаточно. После кризиса 2008 года члены Фонда должны были одобрить увеличение капитала, поскольку его ресурсы были напряжены. Кроме того, после азиатского кризиса 1997 года резервы в азиатских странах увеличились из-за сомнений в резервах МВФ. Также во время кризиса 2008 года Федеральная резервная система учредила линии валютного свопа с несколькими странами, облегчив давление ликвидности в долларах, тем самым снизив необходимость использования резервов.

##### Внешняя торговля

Страны, занимающиеся международной торговлей, поддерживают резервы, чтобы обеспечить отсутствие перебоев. Правило, обычно соблюдаемое центральными банками, — держать в резерве по крайней мере три месяца импорта. Кроме того, увеличение резервов произошло, когда коммерческая открытость увеличилась (часть процесса, известного как глобализация). Накопление резервов было быстрее, чем то, которое можно было бы объяснить торговлей, поскольку коэффициент увеличился до нескольких месяцев импорта. Кроме того, коэффициент резервов к внешней торговле внимательно отслеживается агентствами кредитного рейтинга в месяцах импорта.

##### Финансовая открытость

Открытие счёта капитала платёжного баланса была важна в течение последнего десятилетия. Следовательно, финансовые потоки, такие как прямые инвестиции и портфельные инвестиции, стали более важными. Обычно финансовые потоки более волатильны, что требует необходимости более высоких резервов. Кроме того, держание резервов в результате увеличения финансовых потоков известно как правило Гидотти-Гринспена (Guidotti–Greenspan rule), которое гласит, что страна должна держать ликвидные резервы, равные своим иностранным обязательствам, подлежащим погашению в течение года. Например, международное оптовое финансирование в большей степени полагалось на корейские банки после кризиса 2008 года, когда корейская вона резко девальвировалась, потому что коэффициент краткосрочного внешнего долга к резервам корейских банков был близок к 100%, что усугубило восприятие уязвимости.

Политика обменного курса

Накопление резервов может быть инструментом для вмешательства в обменный курс. Начиная с первого Генерального соглашения по тарифам и торговле (ГАТТ) 1948 года и до создания Всемирной торговой организации (ВТО) в 1995 году, регулирование торговли было главной заботой для большинства стран мира. Следовательно, торговые искажения, такие как субсидии и налоги, решительно не приветствуются. Однако не существует глобальной базы для регулирования финансовых потоков. В качестве примера региональной базы члены Европейского союза запрещены от введения контроля над капиталом, кроме чрезвычайной ситуации. Динамика торгового баланса Китая и накопления резервов в течение первого десятилетия 2000-х годов была одной из основных причин интереса к этой теме.

Некоторые экономисты пытаются объяснить это поведение. Обычно объяснение основано на сложной вариации меркантилизма, такой как защита взлёта в торгуемом секторе экономики, избегая естественного повышения реального обменного курса, которое вытекало бы из этого процесса. Одна попытка использует стандартную модель открытой экономики межвременного потребления, чтобы показать, что можно воспроизвести тариф на импорт или субсидию на экспорт путём закрытия счёта капитала и накопления резервов. Другая больше связана с литературой об экономическом росте. Аргумент заключается в том, что торгуемый сектор экономики более капиталоёмкий, чем неторгуемый сектор. Частный сектор инвестирует слишком мало в капитал, поскольку не понимает социальные выгоды более высокого коэффициента капитала, обусловленные внешними эффектами (такими как улучшения человеческого капитала, более высокая конкуренция, технологические переливы и возрастающая отдача от масштаба). Правительство могло бы улучшить равновесие, введя субсидии и тарифы, но гипотеза заключается в том, что правительство не может различить хорошие инвестиционные возможности и схемы поиска ренты. Таким образом, накопление резервов будет соответствовать кредиту иностранцам для покупки количества торгуемых товаров из экономики. В этом случае реальный обменный курс девальвировался бы, а темп роста увеличился бы. В некоторых случаях это могло бы улучшить благосостояние, поскольку более высокий темп роста компенсировал бы потерю торгуемых товаров, которые могли бы быть потреблены или инвестированы. В этом контексте иностранцы играют роль выбора только полезных секторов торгуемых товаров.

Межпоколенческие сбережения

Накопление резервов можно рассматривать как форму «принудительных сбережений». Правительство, закрывая счёт капитала, заставило бы частный сектор покупать внутренний долг за отсутствием лучших альтернатив. С этими ресурсами правительство покупает иностранные активы. Таким образом, правительство координирует накопление сбережений в форме резервов. Суверенные фонды благосостояния являются примерами правительств, которые пытаются сохранить ветровую прибыль от бума экспорта как долгосрочные активы, которые будут использоваться, когда источник ветровой прибыли исчезнет.

Издержки

Содержание больших валютных резервов связано с издержками. Колебания обменных курсов приводят к прибылям и убыткам в стоимости резервов. Кроме того, покупательная способность фиатных денег постоянно снижается из-за девальвации через инфляцию. Поэтому центральный банк должен постоянно увеличивать количество своих резервов, чтобы сохранить ту же способность управлять обменными курсами. Резервы иностранной валюты могут обеспечить небольшой доход в виде процентов. Однако это может быть меньше, чем снижение покупательной способности этой валюты за тот же период времени из-за инфляции, что фактически приводит к отрицательной доходности, известной как «квазифискальные издержки». Кроме того, большие валютные резервы могли бы быть инвестированы в активы с более высокой доходностью.

Было предпринято несколько попыток измерить стоимость резервов. Традиционная — это спред между государственным долгом и доходностью резервов. Оговорка заключается в том, что более высокие резервы могут снизить восприятие риска и, таким образом, процентную ставку по государственным облигациям, поэтому эти меры могут переоценивать стоимость. Альтернативно, другая мера сравнивает доходность резервов с альтернативным сценарием инвестирования ресурсов в основной капитал экономики, что трудно измерить. Одна интересная мера пытается сравнить спред между краткосрочным иностранным заимствованием частного сектора и доходностью резервов, признавая, что резервы могут соответствовать передаче между частным и государственным секторами. По этой мере стоимость может достигать 1% ВВП для развивающихся стран. Хотя это высоко, это следует рассматривать как страховку от кризиса, который может легко стоить 10% ВВП стране. В контексте теоретических экономических моделей возможно моделировать экономики с различными политиками (накапливать резервы или нет) и напрямую сравнивать благосостояние с точки зрения потребления. Результаты смешанные, поскольку они зависят от конкретных особенностей моделей.

Случай, на который стоит указать, — это Швейцарский национальный банк (Swiss National Bank), центральный банк Швейцарии. Швейцарский франк рассматривается как безопасная валюта, поэтому он обычно повышается во время рыночного стресса. После кризиса 2008 года и на начальных этапах кризиса еврозоны швейцарский франк (CHF) резко повысился. Центральный банк сопротивлялся повышению, покупая резервы. После накопления резервов в течение 15 месяцев до июня 2010 года SNB позволил валюте повыситься. В результате убыток от девальвации резервов только в 2010 году составил CHF 27 млрд или 5% ВВП (часть этого была компенсирована прибылью почти CHF 6 млрд из-за скачка цены золота). В 2011 году, после того как валюта повысилась против евро с 1,5 до 1,1, SNB объявил потолок на уровне CHF 1,2. В середине 2012 года резервы достигли 71% ВВП.

История

Происхождение и эра золотого стандарта

Современный валютный рынок, привязанный к ценам золота, начал развиваться с 1880 года. В этом году страны, значительные по размеру резервов, были Австро-Венгрия, Бельгия, Канадская конфедерация, Дания, Великое герцогство Финляндия, Германская империя и Швеция-Норвегия.

Официальные международные резервы, средства официальных международных платежей, ранее состояли только из золота и иногда серебра. Но в соответствии с Бреттон-Вудской системой американский доллар функционировал как резервная валюта, поэтому он также стал частью официальных резервных активов нации. С 1944 по 1968 год американский доллар был конвертируем в золото через Федеральную резервную систему, но после 1968 года только центральные банки могли конвертировать доллары в золото из официальных золотых резервов, а после 1973 года ни один физический лицо или учреждение не могли конвертировать доллары США в золото из официальных золотых резервов. С 1973 года ни одна из основных валют не была конвертируема в золото из официальных золотых резервов. Физические лица и учреждения теперь должны покупать золото на частных рынках, как и другие товары. Хотя доллары США и другие валюты больше не конвертируемы в золото из официальных золотых резервов, они по-прежнему могут функционировать как официальные международные резервы.

Центральные банки по всему миру иногда сотрудничали в покупке и продаже официальных международных резервов, пытаясь влиять на обменные курсы и предотвращать финансовые кризисы. Например, во время кризиса Барингов (паника 1890 года), Банк Англии занял 2 млн фунтов стерлингов у Банка Франции. То же самое было верно для Соглашения Лувра и Соглашения Плазы в эпоху после золотого стандарта.

Эпоха после золотого стандарта

Исторически, особенно до азиатского финансового кризиса 1997 года, центральные банки имели довольно скромные резервы (по современным меркам) и поэтому были подвержены капризам рынка, в отношении которого были обвинения в манипулировании горячими деньгами, однако Япония была исключением. В случае Японии валютные резервы начали свой подъём на десятилетие раньше, вскоре после Соглашения Плазы в 1985 году, и использовались в основном как инструмент для ослабления растущей иены. Это фактически предоставило Соединённым Штатам огромный кредит, поскольку они были почти исключительно инвестированы в казначейские облигации США, что помогло США участвовать в гонке вооружений с Советским Союзом, которая закончилась банкротством последнего, и одновременно превратило Японию в крупнейшего кредитора мира и США в крупнейшего должника, а также увеличило внутренний долг Японии (Япония продавала свою собственную валюту для финансирования накопления долларовых активов). К концу 1980 года иностранные активы Японии составляли около 13% ВВП, но к концу 1989 года достигли беспрецедентных 62%. После 1997 года страны Восточной и Юго-Восточной Азии начали массивное наращивание валютных резервов, поскольку их уровни считались слишком низкими и подверженными капризам рынка, кредитным пузырям и спадам. Это наращивание имеет серьёзные последствия для современной развитой мировой экономики, поскольку столько денежных средств было вложено в долг США и Европы, что инвестиции были вытеснены, развитая мировая экономика фактически замедлилась до ползания, что привело к появлению современных отрицательных процентных ставок.

К 2007 году мир пережил ещё один финансовый кризис, на этот раз Федеральная резервная система США организовала своп-линии ликвидности центральных банков с другими учреждениями. Органы развитых стран приняли дополнительную экспансионистскую денежно-кредитную и фискальную политику, что привело к повышению курсов валют некоторых развивающихся рынков. Сопротивление повышению и страх потери конкурентоспособности привели к политике, направленной на предотвращение притока капитала и дальнейшего накопления резервов. Этот паттерн был назван валютной войной раздражённым бразильским органом, и снова в 2016 году после краха сырьевых товаров Мексика предупредила Китай о провоцировании валютных войн.

Адекватность и избыточные резервы

МВФ предложил новый показатель для оценки адекватности резервов в 2011 году. Показатель был основан на тщательном анализе источников оттока во время кризиса. Эти потребности ликвидности рассчитываются с учётом корреляции между различными компонентами платёжного баланса и вероятности экстремальных событий. Чем выше коэффициент резервов к разработанному показателю, тем ниже риск кризиса и падения потребления во время кризиса. Кроме того, Фонд проводит эконометрический анализ нескольких факторов, перечисленных выше, и обнаруживает, что коэффициенты резервов в целом адекватны на развивающихся рынках.

Резервы, превышающие коэффициент адекватности, могут быть использованы в других государственных фондах, инвестированных в более рискованные активы, такие как суверенные фонды благосостояния, или как страховка на время кризиса, такие как стабилизационные фонды. Если бы они были включены, Норвегия, Сингапур и государства Персидского залива заняли бы более высокие позиции в этих списках, а предполагаемый фонд Abu Dhabi Investment Authority (Инвестиционный фонд Абу-Даби) Объединённых Арабских Эмиратов в размере 627 млрд долларов США занял бы второе место после Китая. Помимо высоких валютных резервов, Сингапур также имеет значительные государственные и суверенные фонды благосостояния, включая Temasek Holdings (последняя оценка 375 млрд долларов США) и GIC (последняя оценка 440 млрд долларов США).

ECN — это уникальная электронная коммуникационная сеть, которая связывает различных участников рынка Forex: банки, централизованные биржи, других брокеров и компании, а также частных инвесторов.

Список стран по валютным резервам

Основная статья: Список стран по валютным резервам

Что такое валютные резервы и зачем они нужны